Добро пожаловать в нашу институциональную рассылку Crypto Long & Short. На этой неделе:
- Довиле Силенските предлагает альтернативу нарративу «биткойн как рискованный актив».
- Джошуа де Вос делится идеями и анализом по глобальным биржам.
- Главные новости, на которые стоит обратить внимание институциональным инвесторам, от Франсиско Родригеса.
- CoinDesk 80 лидирует, поскольку криптовалюты опережают все классы активов в «Графике недели».
Спасибо, что вы с нами!
-Александра Левис
Экспертные идеи
Биткойн против золота: относительная недооценка на 26%
Автор: Довиле Силенските, директор по исследованию цифровых активов, WisdomTree
На протяжении многих лет рынок испытывал трудности с классификацией биткойна. В настоящее время доминирующий медийный нарратив склонен рассматривать биткойн как выражение аппетита инвесторов к риску с высокой бетой: он растет при избытке ликвидности и падает, когда рынки переходят в защитный режим.
Эта рамка все чаще упускает из виду более масштабный структурный сдвиг.
Биткойн превращается в денежный актив, конкурирующий за тот же макроэкономический сегмент распределения, что и золото. И биткойн, и золото:
- Находятся за пределами традиционной фиатной системы.
- Реагируют на инфляционные ожидания, реальные доходности и доверие к суверенным валютам.
- Привлекают инвесторов, ищущих редкие и политически нейтральные хранилища стоимости.
Разница в том, что золото представляет собой денежную защиту, тогда как биткойн — денежную экспансию. Это различие меняет подход к анализу биткойна.
Вместо оценки биткойна через призму акций или рискованных активов, мы считаем, что более чистым аналитическим инструментом является сравнение биткойна с золотом. Ключевой вопрос заключается не в том, вырастет ли биткойн в абсолютном выражении, а в том, слишком низка или слишком высока его денежная премия по отношению к золоту в текущих макроэкономических условиях.
Наша модель Bitcoin in Gold (BiG) пытается ответить именно на этот вопрос. По состоянию на 31 марта 2026 года:
- Фактическое соотношение биткойн/золото: 15,6
- Справедливая стоимость по модели: 21,1
Этот разрыв подразумевает, что биткойн недооценен относительно золота на 26%.
Рисунок 1: Фактическое соотношение биткойн/золото явно ниже оценки модели
Источник: WisdomTree, Stooq. С 31 декабря 2013 года по 31 марта 2026 года. Исторические результаты не являются гарантией будущих результатов, и стоимость любых инвестиций может снизиться.
Этот разрыв не абстрактен. Он отражает текущие макроэкономические входные данные, заложенные в модель. В частности, биткойн реагирует на макроэкономические сдвиги агрессивнее, чем золото:
- Снижение реальных доходностей / смягчение ликвидности: биткойн опережает.
- Укрепление доллара США / уход от риска: золото опережает.
- Рост инфляционных ожиданий: обычно сначала поддерживает золото.
Текущая комбинация подразумевает более высокое соотношение биткойн/золото, чем наблюдается.
По состоянию на 31 марта 2026 года модель присваивает наивысшую вероятность следующим трем макроэкономическим сценариям на ближайшие 12 месяцев, и каждый из них ведет к разным результатам:
- Текущий: без шоков; постепенное схождение к справедливой стоимости.
- Инфляционный шок: золото лидирует изначально; биткойн догоняет позже.
- Уход от риска: укрепление доллара США; золото опережает.
Рисунок 2: Сценарные пути для соотношения биткойн/золото
Источник: WisdomTree. 7 апреля 2026 года. Модель предполагает, что макроэкономический сценарий начинается 1 апреля 2026 года и продолжается в течение следующих 12 месяцев. Прогнозы не являются указанием на будущие результаты, и любые инвестиции сопряжены с рисками и неопределенностями.
Для инвесторов модель BiG имеет три практических применения:
- Сделка на относительной стоимости: лонг биткойна и шорт золота — один из потенциальных подходов.
- Смещение аллокации: если удерживаются оба актива, увеличивайте долю биткойна при широком разрыве.
- Макро-оверлей: комбинируйте с реальными доходностями, трендом доллара и индикаторами ликвидности.
Модель BiG — это инструмент позиционирования. Преимущество заключается в систематическом использовании дислокаций, когда они широки, и сокращении позиций по мере их сужения. Дисциплина проста: отслеживайте разрыв, привязывайте решения к макроэкономическому контексту и избегайте переобучения на краткосрочных ценовых движениях.
Подробнее см. в блоге Bitcoin vs gold: bitcoin looks 26% undervalued relative to gold.
Принципиальные перспективы
Рынок централизованных бирж раскалывается
Автор: Джошуа де Вос, руководитель исследований, CoinDesk Data
Централизованные биржи давно утверждают, что отрасль достигла зрелости. Майский бенчмарк бирж CoinDesk 2026 года, оценивающий 75 спотовых бирж по более чем 100 метрикам, предоставляет строгий тест этого утверждения. Полученные данные обнадеживают в одних областях и сложны в других; наиболее примечательно то, что они выявляют системную уязвимость к рыночным сбоям, которая сохраняется даже среди площадок высшего уровня.
Планка повышается
Основное изменение в этом цикле методологическое: порог для рейтинга AA был повышен с 80 до 85, что отражает более высокие институциональные стандарты по мере развития бенчмарка. Этим новым критериям соответствовали шесть бирж: Bitstamp by Robinhood (90,26), Coinbase (88,58), Kraken (87,77), Binance (87,25), Bullish (86,99) и Crypto.com (86,22). Впервые за три года Bitstamp возглавляет рейтинг, обогнав Binance. Тем временем Gemini и OKX перешли из статуса AA в A. Эта реклассификация стала прямым следствием более высокого порога, а не снижения качества, поскольку обе биржи фактически улучшили свои индивидуальные баллы.
Распределение рейтингов бирж демонстрирует значительную эволюцию за последние три цикла. Наиболее заметное изменение произошло в нижней части шкалы; количество бирж с рейтингом E сократилось с 11 в ноябре 2025 года до всего четырех, при этом семь площадок перешли в категорию D. Это крупнейшее изменение рейтинга за один цикл в истории бенчмарка. Средний балл вселенной вырос до 58,42, отметив третье подряд улучшение, а количество бирж «высшего уровня» (рейтинг BB или выше) увеличилось до 21 с 20 в прошлом цикле.
Объемы концентрируются на вершине
Биржи высшего уровня теперь контролируют 59% спотового объема в Q1, несмотря на то, что составляют лишь 27% оцененных площадок; резкий рост с 40% в октябре 2025 года. Эта тенденция соответствует долгосрочной модели притяжения институционального капитала к площадкам с проверяемой инфраструктурой. Binance остается доминирующей силой с 24% общего спотового объема, что почти в четыре раза больше, чем у ближайшего конкурента. Напротив, MEXC контролирует 6,25% глобального объема, но сохраняет рейтинг C, что иллюстрирует небольшой, но заметный разрыв между торговой активностью и институциональными стандартами риска при торговле длиннохвостыми активами.
Урок октября
Ключевым открытием этого цикла стали общерыночные сбои бирж 10 октября, которые вызвали ценовые дислокации на 62 из 75 бенчмарковых бирж и затронули как минимум 571 торговую пару. Инциденты с флэш-крашами были почти повсеместными, затронув 81% всех оцененных бирж, включая 100% площадок с рейтингом AA и 100% с рейтингом B. Эти результаты свидетельствуют о том, что такие рыночные сбои носят системный характер, а не изолированы на платформах нижнего уровня. Для лучшего отслеживания этого в бенчмарк введена более широкая оценка флэш-крашей для мониторинга устойчивости площадок.
Что еще показывают данные
Прозрачность продолжает расти. Покрытие Proof of Reserves достигло 63%, а количество ответов на вопросники должной осмотрительности (DDQ) достигло рекордного уровня — 21 проверенный ответ. Однако регуляторный ландшафт остается фрагментированным. Несмотря на то, что MiCA действует с конца 2024 года, только 16 из 75 оцененных бирж имеют полную лицензию, а 66% вообще не имеют регуляторного присутствия в ЕС. Примечательно, что HitBTC, Thalex и Woo еще не создали регуляторного присутствия ни в одной юрисдикции.
Глядя вперед, цикл ноября 2026 года открывается для подачи заявок биржами в октябре. По мере углубления институционального распределения в цифровые активы и усиления проверки со стороны контрагентов стоимость работы вне институциональных рамок риска только растет. Бенчмарк играет центральную роль в визуализации этой стоимости.
Заголовки недели
- Франсиско Родригес
Заголовки этой недели показывают новую волну капитала, поступающего в криптоинфраструктуру, поскольку банки, управляющие активами и платформы токенизации соревнуются в создании рельсов для институционального внедрения. Это происходит даже несмотря на то, что один из крупнейших держателей биткойна в секторе сигнализирует о потенциальном давлении продаж.
- Circle привлекает 222 млн долларов для Arc, превышает оценки прибыли за Q1, но не дотягивает до выручки: эмитент USDC закрыл раунд при оценке 3 млрд долларов для своего блокчейн-токена Arc при поддержке BlackRock, Apollo и Bullish, а результаты Q1 превзошли ожидания по прибыли, но оказались слабыми по выручке.
- Ripple привлекает 200 млн долларов от Neuberger Berman для расширения платформы Ripple Prime: новое финансирование направлено на развитие предложения институционального прайм-брокериджа, удовлетворяя растущий спрос на маржинальное финансирование и торговые услуги, охватывающие как традиционные, так и цифровые рынки активов.
- Morgan Stanley предлагает торговлю криптовалютой с более низкими комиссиями, чем у конкурентов: банк запускает спотовую торговлю крипто на E*Trade с комиссией 50 базисных пунктов, undercutting Coinbase, Robinhood и Charles Schwab, предоставляя своим клиентам wealth-сегмента банковский маршрут в этот класс активов.
- Криптоплатформа Bullish покупает Equiniti за 4,2 млрд долларов, создавая инфраструктуру токенизированных ценных бумаг: сделка добавляет в стек биржи возможности регулируемого трансфер-агента, учета акционеров и услуг для эмитентов, позиционируя ее для токенизированных ценных бумаг, торговли 24/7 и расчетов в стейблкоинах.
- Strategy Майкла Сэйлора сигнализирует о возможной продаже биткойна для выполнения обязательств по дивидендам: после сообщения об убытке в 12,54 млрд долларов за Q1 компания заявила, что может продать BTC для выплаты дивидендов, переключив внимание на леверидж, стоимость финансирования и потенциальный навес предложения, связанный с публичными компаниями-казначействами биткойна.
График недели
CoinDesk 80 лидирует, поскольку криптовалюты опережают все классы активов
Биткойн вырос на 5,7% с начала месяца, опережая основные классы активов, включая S&P 500, золото и нефть, с начала мая 2026 года. Эта сила распространилась вниз по рыночным капитализациям: CoinDesk 80 (CD80) вырос на 15,32% с начала месяца — значительно опережая крупные капитализации — во главе с ралли ZEC на 57%. Расхождение между CD80 и BTC, CD5 и CD20 (все сгруппированы вокруг 3-5%) предполагает, что импульс перетекает в альткоины с меньшей капитализацией по мере продолжения более широкого крипто-ралли.
Слушайте. Читайте. Смотрите. Участвуйте.
- Слушайте: Consensus by CoinDesk стал выдающимся событием. Одно из обязательных к просмотру видео — Том Фарли, генеральный директор Bullish, размещающий акции #BLSH в блокчейне — в живой передаче кошелька на кошелек — после объявления о приобретении Equiniti.
- Читайте: В Crypto for Advisors Эндрю Бер, CFA из GSR, исследует, как, несмотря на стагнирующий рынок, консультанты тихо создают устойчивые крипто-аллокации, выходя за пределы BTC и набирая больше уверенности в этом классе активов.
- Смотрите: «Consensus 2026: Криптовалюты становятся следующей финансовой инфраструктурной игрой Уолл-стрит» с Дэвидом Лаваллем, президентом CoinDesk Data & Indices, присоединяющимся к Реми Блэр на FINTECH.TV.
- Участвуйте: Вы посещаете конференцию ICI в Нэшвилле? Дэвид Лавалль будет выступать. Давайте встретимся на месте!
Ищете больше? Получайте последние криптоновости с coindesk.com и обновления рынка с coindesk.com/institutions.
Примечание: Мнения, выраженные в этой колонке, принадлежат автору и не обязательно отражают взгляды CoinDesk, Inc., CoinDesk Indices или их владельцев и аффилированных лиц.