Selamat datang di buletin institusional kami, Crypto Long & Short. Minggu ini:
- Ravi Tanuku tentang bagaimana UU GENIUS menilai ulang premi moneter bitcoin
- Jesper Johansen tentang staking ETH berulang tanpa eksposur pasar pinjaman
- Berita utama yang harus diperhatikan institusi oleh Francisco Rodrigues
- "Laju tahunan biaya NEAR Intents bertahan saat harga pulih dari terendah $1" dalam Grafik Minggu Ini
Terima kasih telah bergabung!
-Alexandra Levis
Wawasan Ahli
UU GENIUS Menilai Ulang Premi Moneter Bitcoin
- Oleh Ravi Tanuku, managing member & general partner di Natural Capital & Director di Krakacquisition Corp.
Emas telah mengungguli Bitcoin hampir 100% sejak 18 Juli 2025. Lingkungan makro yang sama. Hasil yang berlawanan.
Penjelasan biasa tidak bertahan dari pertanyaan paling sederhana: jika ini hanya puncak siklus, mengapa emas masih bekerja?
Bitcoin tidak jatuh karena siklus, sentimen, atau risiko kuantum. Ia jatuh karena pemerintah AS membangun versi yang lebih baik dari apa yang disediakan Bitcoin bagi jutaan orang di seluruh dunia, dan menandatanganinya menjadi undang-undang pada tanggal tersebut. UU GENIUS mengatur stablecoin dengan cadangan 100% dalam dolar AS atau Treasury. Dengan melakukannya, ini menciptakan alternatif yang disahkan pemerintah untuk Bitcoin, secara efektif mengalihkan permintaan "dolar digital" dari Bitcoin ke stablecoin.
Grafik: Kinerja ternormalisasi bitcoin (XBTUSD) vs Emas (XAU), dalam BGN. Sumber: Bloomberg.
Untuk apa bitcoin sebenarnya digunakan
Kerangka standar menyatakan bahwa bitcoin memiliki tiga kasus penggunaan: akses dolar, emas digital, dan spekulasi. Sebagian besar diskusi berfokus pada dua yang terakhir. Data adopsi mengarah ke tempat lain.
Menurut Chainalysis, negara dengan adopsi kripto tertinggi adalah Nigeria, Vietnam, Turki, Argentina, dan Ethiopia. Benang merahnya bukan spekulasi atau ideologi uang sehat. Ini adalah kontrol modal dan depresiasi mata uang terhadap dolar.
Pola tersebut menunjukkan bahwa fungsi dunia nyata yang dominan dari bitcoin adalah sebagai titik akses dolar alternatif bagi konsumen dan bisnis yang pemerintahnya membatasinya. Arus spekulatif dan kendaraan institusional seperti ETF bisa lebih besar dalam nilai dolar pada waktu tertentu. Namun, akses dolar adalah permintaan sekuler yang paling konsisten. Ini adalah bid struktural yang memberikan lantai pada bitcoin dan hubungannya yang berjalan lama dengan pasokan uang M2 global.
Grafik: Bitcoin vs pasokan uang M2 global. Sumber: Bloomberg.
Data yang disesuaikan risiko membuat ini konkret. Sejak puncak siklus November 2021, pembeli di Nigeria, Turki, Ethiopia, atau Vietnam yang memegang bitcoin menghabiskan 26 dari 52 bulan berikutnya dalam kondisi merugi dibandingkan dengan seseorang yang hanya memegang dolar AS. Keduanya memberikan pengembalian absolut yang kuat dalam mata uang lokal: bitcoin memberikan 275%, dolar memberikan 172%. Namun volatilitas tahunan bitcoin adalah 68% versus 18% untuk dolar, menghasilkan rasio Sharpe sekitar 0,5 dibandingkan 1,5 untuk hanya memegang USD. Penarikan maksimum bitcoin adalah 66%. Pemegang dolar adalah 6%.
Grafik: Bitcoin vs dolar di pasar berkembang, diindeks dari puncak siklus Nov 2021. Sumber: Bloomberg.
Pembeli ini tidak membuat taruhan spekulatif pada emas digital. Mereka mencoba memegang dolar. bitcoin adalah pembungkus terbaik yang tersedia, tetapi imbal hasil berasal dari eksposur dolar, bukan secara khusus pada bitcoin. Stablecoin yang diatur menangkap angin ekor depresiasi mata uang yang sama tanpa penarikan.
Migrasi sudah berlangsung sebelum UU GENIUS. Menurut Artemis, pembayaran stablecoin B2B melonjak 30x menjadi lebih dari $3 miliar bulanan pada awal 2025, dengan penyelesaian lintas batas sebagai pendorong utama. UU ini mempercepat pergeseran yang sudah terlihat.
Apa yang terjadi setelahnya
Kapitalisasi pasar stablecoin naik dari ~$211 miliar pada Januari 2025 menjadi lebih dari $306 miliar pada Oktober, naik 45%. Penerbitan bulanan berlipat ganda dari ~$6,6 miliar pra-GENIUS menjadi lebih dari $13 miliar dalam tiga bulan setelah UU. Bitcoin turun 43%. Modal tidak meninggalkan kripto. Itu hanya berhenti membutuhkan bitcoin untuk mencapai tujuannya.
Grafik: Emas vs bitcoin (diskalakan) vs pasokan stablecoin (kapitalisasi pasar), dengan bagian UU GENIUS ditandai. Sumber: data grafik penulis dari Bloomberg.
Kemudian makro memberi kita tes bersih untuk tesis emas digital. Pada akhir 2025, reakselerasi siklikal terbangun di ekonomi riil. Komoditas rally. Emas, perak, dan tembaga membuat tertinggi baru hingga Januari 2026. Bitcoin dijual bersama saham SAAS dan teknologi yang tidak menguntungkan. Pada kuartal keempat 2025, korelasi kuartalannya dengan IGV mencapai +0,64, yang paling ketat sejak pasar bear 2022.
Dalam siklus ini, pasar tidak memperlakukan bitcoin sebagai lindung nilai moneter.
Ujian di depan
UU CLARITY bertujuan untuk mengatur bitcoin sebagai komoditas. Klasifikasi itu bisa penting. Saat ini Bitcoin berada dalam ketidakpastian regulasi yang menyulitkan alokator institusional untuk memasukkannya ke dalam portofolio komoditas bersama emas dan perak. Status komoditas formal mengubah percakapan kepatuhan, menciptakan logika inklusi indeks, dan memberikan kerangka kerja bagi dana pensiun dan endowment untuk mengalokasikan.
UU GENIUS mungkin telah merusak kasus penggunaan akses dolar secara permanen. CLARITY dapat menghidupkan kembali tesis emas digital di bawah identitas regulasi baru.
Ujiannya bukan apakah bitcoin rally pasca-CLARITY. Aset yang oversold mana pun dapat memantul pada katalis. Ujiannya adalah rezim korelasi. Dalam satu hingga dua kuartal setelah berlakunya CLARITY, apakah Bitcoin mulai kembali berkorelasi dengan emas? Atau apakah ia terus berdagang dengan pertumbuhan jangka panjang?
Ada ironi di sini. Industri kripto menghabiskan bertahun-tahun melobi kejelasan regulasi. Regulasi besar pertama memformalkan pesaing yang membuat fungsi inti bitcoin menjadi usang. Apakah regulasi besar kedua memberinya identitas struktural baru atau mengonfirmasi yang lama telah hilang adalah pertanyaan terbuka.
Perhatikan apa yang diperdagangkan bitcoin, bukan di mana ia diperdagangkan. Rezim korelasi akan menjadi sinyal.
Perspektif Berprinsip
Staking ETH Berulang Tanpa Eksposur Pasar Pinjaman
- Oleh Jesper Johansen, CEO & pendiri, Northstake
Sebagian besar strategi staking leverage di Ethereum mengikuti buku permainan yang sama: setor ETH, terima token staking likuid, pinjam terhadapnya di protokol pinjaman, dan ulangi. Ini berhasil — sampai tidak berhasil. Risiko likuidasi, tingkat pinjaman variabel, dan eksposur kontrak pintar di beberapa protokol membuat pendekatan ini rapuh pada skala institusional.
Ada jalur yang lebih sederhana. Satu yang menangkap imbal hasil yang sebanding tanpa pernah menyentuh protokol pinjaman.
Tingkat dan spread
Staking validator Ethereum asli saat ini menghasilkan sekitar 2,9% APY. stETH Lido — token staking likuid terbesar — menghasilkan sekitar 2,4%. Kesenjangan ada karena Lido mensosialisasikan imbal hasil ke semua pemegang stETH, termasuk ETH yang menganggur dalam antrian masuk dan keluar yang tidak menghasilkan apa-apa. Semakin banyak aktivitas antrian, semakin lebar spreadnya.
Perbedaan tingkat itu bervariasi tetapi baru-baru ini mencapai 50 basis poin. Perbedaan tingkat adalah fondasi strategi ini.
Cara kerjanya
Eksekusi strategi memanfaatkan brankas staking Lido V3 dan Staking Vault Manager Northstake untuk menangkap dan mengulang perbedaan tingkat. Operator brankas men-stake ETH secara asli pada validator Ethereum, mendapatkan ~2,9% APY penuh. Anda kemudian mencetak stETH terhadap posisi yang di-stake tersebut — bukan dengan meminjam, tetapi melalui mekanisme pencetakan asli Lido di dalam stVault. stETH yang dicetak ditukar dengan ETH yang di-stake, yang dapat dikonsolidasikan kembali ke validator brankas melalui konsolidasi EIP-7251. Setiap loop menambah eksposur. stETH yang dicetak juga dapat ditukar dengan ETH likuid dan di-stake di stVault, namun ini membuatnya tunduk pada antrian masuk.
Pada sepuluh loop, strategi ini memberikan sekitar 6,6% APY — kira-kira dua kali lipat tingkat staking dasar. Buffer likuiditas 6,94% dipertahankan sebagai cadangan. Posisi penuh dapat dibongkar secepat antrian keluar validator, yang saat ini sekitar delapan hari, atau segera dengan menyetor stETH kembali ke brankas untuk menurunkan kewajiban brankas, sementara ETH sedang unstaking.
Yang penting, tidak ada protokol pinjaman yang terlibat. Leverage bersifat struktural, diciptakan sepenuhnya dengan memanfaatkan perbedaan tingkat stETH di dalam arsitektur brankas Lido. Tidak ada ambang likuidasi, tidak ada biaya pinjaman variabel, dan tidak ada ketergantungan counterparty pada pasar pinjaman.
Contoh: Menggunakan wstETH (versi non-rebasing dari stETH) dan mengasumsikan pasar sekunder sebagai pengganti konsolidasi.
Risikonya nyata tetapi diketahui
Risiko durasi adalah pertimbangan utama. Modal benih awal harus melewati antrian masuk validator, yang saat ini sekitar 56 hari. Penskalaan berikutnya menggunakan konsolidasi validator daripada antrian, tetapi penyebaran penuh masih membutuhkan 60–76 hari tergantung pada siklus konsolidasi.
Kinerja validator yang buruk atau peristiwa slashing dapat menggerogoti spread. Jika perbedaan tingkat menyusut, loop tambahan dapat ditambahkan; jika melebar secara tidak nyaman, posisi dapat dikurangi dengan unstaking sebagian.
Yang penting, Anda selalu dapat menukar 1 stETH dengan 1 ETH dengan Lido. Depegging stETH tidak menciptakan carry negatif, karena mekanisme bagaimana stVault Lido mengelola kewajiban brankas. Dalam kasus terburuk, jika kewajiban stVault menjadi tidak sehat, Lido menjalankan rebalance paksa stVault di mana ETH di-unstake menurunkan kewajiban.
Menambahkan perlindungan downside menggunakan CESR
Satu perkembangan baru yang perlu dicatat: produk asuransi risiko staking sekarang ada yang dapat menjamin imbal hasil minimum yang diacu pada Composite Ether Staking Rate (CESR), mewakili imbal hasil validator tahunan rata-rata. Di bawah kebijakan ini, jika validator berkinerja lebih buruk relatif terhadap CESR karena slashing, kegagalan teknis, atau kesalahan operasional, perusahaan asuransi menutupi kekurangannya. Untuk alokator institusional yang membutuhkan prediktabilitas imbal hasil, ini mengubah profil imbal hasil variabel strategi menjadi sesuatu yang lebih dekat dengan instrumen pendapatan tetap — imbal hasil staking leverage dengan lantai terjamin.
Untuk siapa ini?
Modal institusional bergerak ke staking secara struktural, bukan spekulatif. Mereka mencari strategi yang dapat memberikan imbal hasil yang ditingkatkan tanpa memperkenalkan eksposur pasar pinjaman atau menambah kompleksitas. Untuk manajer aset, strategi ini juga dapat membantu memperkuat manajemen likuiditas ETF ETH yang di-stake.
Spread ada di sana. Infrastruktur dan perkakas untuk menangkapnya ada.
Berita Utama Minggu Ini
- Oleh Francisco Rodrigues
Kripto institusional terus mengisi di sekitar tepi minggu lalu saat SEC bergerak menuju saham ter-tokenisasi di DeFi dan membersihkan opsi bitcoin yang diselesaikan tunai untuk Nasdaq, Prometheum menandai distribusi broker-dealer untuk sekuritas onchain, dan pasar prediksi menghadapi penyelidikan insider trading Pengawasan DPR tepat saat Hyperliquid mendorong lebih dalam ke lini produk yang sama.
- SEC akan mengusulkan kerangka saham ter-tokenisasi saat upaya Wall Street mendalam: Pengecualian inovasi yang direncanakan akan memungkinkan pihak ketiga menerbitkan ekuitas publik ter-tokenisasi untuk perdagangan DeFi tanpa persetujuan penerbit. Langkah ini memperluas persetujuan Maret untuk kerangka sekuritas ter-tokenisasi Nasdaq.
- Opsi bitcoin akan datang ke Nasdaq. Ini artinya bagi Anda: SEC secara bersyarat menyetujui Nasdaq PHLX untuk mendaftarkan opsi indeks bitcoin gaya Eropa yang diselesaikan tunai di bawah QBTC, melacak CME CF Bitcoin Real Time Index.
- Hyperliquid muncul sebagai penantang bursa tradisional dan pasar prediksi, kata FalconX: Pasar HIP-3 menarik taruhan pra-IPO pada Cerebras, Anthropic, dan SpaceX ke platform, dengan kontrak hasil HIP-4 menargetkan Polymarket dan Kalshi dan HYPE naik 94% dalam tiga bulan.
- Kongres memukul Polymarket dan Kalshi dengan penyelidikan insider trading besar-besaran: Ketua Pengawasan DPR James Comer mengirim surat kepada Shayne Coplan dan Tarek Mansour menuntut catatan pada 5 Juni tentang verifikasi identitas, pembatasan geo, dan deteksi perdagangan tidak biasa, setelah Bubblemaps menandai 80 taruhan Polymarket dengan tingkat kemenangan 98% yang terkait dengan operasi militer AS.
- Prometheum bertaruh distribusi Wall Street adalah mata rantai yang hilang untuk sekuritas ter-tokenisasi: Perusahaan terdaftar SEC meluncurkan infrastruktur untuk memungkinkan broker-dealer dan RIA menawarkan sekuritas ter-tokenisasi dan aset kripto melalui akun broker tradisional, mencakup penerbitan, perdagangan, kustodian, kliring, dan penyelesaian.
Grafik Minggu Ini
Laju tahunan biaya NEAR Intents bertahan ~$36 juta saat harga pulih dari terendah $1
Biaya mingguan pada NEAR Intents tahunan menjadi $36 juta per minggu yang berakhir 24 Mei, bertahan dalam pita $32–58 juta sejak akhir Februari setelah mencapai puncak $124 juta pada pertengahan November — meskipun NEAR round-trip dari $3,16 pada akhir September turun ke terendah $1,06 pada akhir Februari, sebelum pulih ke $2,7 pada awal minggu ini.
Dengarkan. Baca. Tonton. Terlibat.
- Dengarkan: Apakah Anda mendengar? Buletin CoinDesk — Crypto Long & Short dan Crypto for Advisors — telah masuk daftar pendek The Publisher Newsletter Awards 2026. Selamat kepada semua nominasi.
- Baca: Di Crypto for Advisors, Sarah Cummings dari Morgan Stanley Investment Management memberikan wawasan dan pertimbangan saat menilai ETF kripto.
- Tonton: "Ledakan ETF Morgan Stanley, dorongan staking Grayscale, dan IPO BitGo: Perlombaan kripto Wall Street telah dimulai."
- Terlibat: David LaValle, Presiden CoinDesk Data & Indices, akan memoderasi panel di SPI’s Solana Summit pada Selasa, 16 Juni di Chicago.
Mencari lebih banyak? Terima berita kripto terbaru dari coindesk.com dan pembaruan pasar dari coindesk.com/institutions.
Catatan: Pandangan yang diungkapkan dalam kolom ini adalah milik penulis dan tidak selalu mencerminkan pandangan CoinDesk, Inc., CoinDesk Indices atau pemilik dan afiliasinya.